内容提要
工业环节库存上升能源消费减速，显示经济活动放缓；FAI 名义增长依然强劲，但“亲周期效应”或将显现
1. 零售数据仍然韧性十足，收入增长是主要支撑因素；奢侈品销售高位运行，但中端消费品面临下滑压力
2.后奥运效应影响有限，内生因素仍是主导；政策重心可能从抑制需求转向增加供给
概要
迄今主要的7 月份宏观数据都已经公布。7 月份的出口、固定资产投资（FAI）及零售都继续抬头向上，并没有呈现明显减速的迹象。另外，工商银行将成为今年世界上最赚钱的银行。今年7 月中国首次超过美国成为日本的最大出口对象。但是所谓魔鬼都是在细节之中，如果仔细解剖数据，我们认为目前的经济仍然处在温和的减速之中。由于中国经济的规模较大，奥运会只是短暂的干扰夏季的数据，而不能改变经济增长的轨迹。
固定资产投资：名义高涨、实际减速
7 月份的FAI 增速高达27.3%，成为过去20 多个月最快的速度。我们认为以下三个因素推高了FAI：
a.北京等地区赶在奥运会之前完成施工项目；
b.四川地震后的重建已经全面展开；
c.另外更为重要的是，27.3%的FAI 是名义值。人民银行统计的投资价格涨幅在7 月份高达11.2%。
因此如果做了通胀调整以后，今年以来的FAI 实际增速持平，是处在2004 年以来较低的水平。虽然制造业和房地产的投资会有所减速，但是考虑到地震灾后重建以及大量在能源和基础设施的投资，我们估计FAI 在未来一年只是呈现温和减速，其名义增速仍然能够保持在24%左右。
消费零售：奢侈品增长强劲、可选类开始走软
7 月份的零售名义增长高达23.3%，通胀调整之后的实际增速达17%，成为过去8 年来最快的增速。这似乎也与股市灾难和经济减速不相吻合。金银珠宝类的高端消费品的零售增长虽然有所缓和，但是仍然在51%的速度高速增长。但是由于住房销售的下降，与住房相关的消费品（如家俱、家电）出现疲软迹象。汽油价格的上涨也抑制了汽车的销售。另外，政府的补贴保障了大宗消费品（如食品）的增长。
奥运会对中国经济的影响有限
我们比较了北京奥运会前的6 次奥运会主办国的宏观经济和消费、投资等指标在奥运会前后的变化，观察显示前6 次奥运会主办国的平均GDP 增速峰值在奥运会前一到两个季度达到，在奥运会后的第二个季度平均增速达到低谷，峰谷增速差约为3.5 个百分点；这六次奥运会主办国的平均零售增速相对平稳，没有受奥运因素的显著影响；韩国、澳大利亚的例子显示投资增长在奥运会前一两个季度开始下滑，到奥运会后第三季度触底；投资的波动是实际GDP 增长波动的主因。
前六次奥运会主办国的GDP 增速峰谷回落幅度和我们目前预期的中国GDP增速回落幅度基本上一致，相对而言作为主办城市的北京近几年的固定资产投资占全国固定资产投资的比例大约为3%，这一比例使得奥运因素对中国投资增长的影响十分有限，影响中国将来几个季度投资增长的主要因素则是内生因素，它具体表现在人民币贷款增速自07 年下半年起出现了明显回落，但目前尚未在固定资产投资数据中体现出来，最新的央行数据显示企业存款在下降，企业自有资金和外汇贷款在一定程度上可能缓冲了贷款增速下降的影响。但是随着外汇贷款增长的放缓和房屋、汽车等的销售减速甚至下降，未来固定资产投资增长的可持续性值得关注。
信贷增长的放缓在一定程度上导致了GDP 增长的减速，为了防止回落幅度过深，近期央行已经提高了信贷额度。但正如央行在二季度货币政策执行报告中指出，大规模工业化和城市化进程可能使初级产品相对紧缺，继续支持较高的初级产品价格，并通过贸易渠道影响国内物价，增加相关能源和资源产品、交通基础设施的供给可能成为未来财政政策的一个着眼点。人民银行在未来货币政策思路中指出在继续巩固调控成果、保持总量调控政策连续性和稳定性的基础上，针对当前国际环境中不确定、不稳定因素增多的状况，同时考虑国内经济运行中面临的突出矛盾和问题，适时微调，提高金融宏观调控的预见性、针对性和灵活性。相对来看央票工具比准备金率工具有更大的灵活性，应该成为这一阶段的主要货币政策工具。
(莫尼塔中国经济周报 2008 年8 月22 日)
